Invertir en acciones de empresas de baja capitalización de mercado

Autores

Esta entrada es un recorte en español del white paper de octubre de GMO firmado por Chowdhry y Mendelson. GMO es una empresa de gestión de inversiones y el paper está vendiendo una de sus estrategias, de modo que la redacción del original tiene un tono positivo que no me he ocupado de amortiguar; por esto recomiendo ver los gráficos (en el original) ya que ayudan a tomar distancia.

Vocabulario

Siempre nos referimos al mercado estadounidense. Cuando escribo aquí "las small cap" me refiero al grupo de empresas en el decil más bajo de capitalización de mercado, con respecto a todas las empresas estadounidenses en bolsa. 

Por otra parte, "quality" son las que están en el cuartil más alto en rentabilidad, estabilidad y apalancamiento (GMO define como empresas de calidad a aquellas que exhiben altos márgenes, altos rendimientos de capital, baja deuda y fundamentos estables). 

Finalmente, me referiré al grupo de compañías que pertenecen a ambos recortes como "las small cap de calidad". 

Invertir en small cap

El paper dice que las small cap se han vuelto un activo notablemente barato durante 2022 y que el enfoque adecuado para invertir en sus acciones es eligir las de mayor calidad, entre las cuales hay oportunidades tanto de largo plazo como de corto plazo. 

Fundamentación

Comparadas con las acciones de empresas de gran capitalización de mercado, las acciones small cap estuvieron caras durante la mayor parte de la última década (en comparación con su propia historia y sus múltiplos típicos). Pero han caído un 39% desde su pico posterior a la crisis financiera del 2008 y hoy comercializan con un descuento del 21%. (gráfico EXHIBIT 1: SMALL CAP RELATIVE VALUATIONS HAVE BECOME ATTRACTIVE en el original).

El temor a una desaceleración económica fue el principal impulsor para esta disminución en la valuación de las small cap, que hoy presentan una oportunidad de inversión convincente (siempre que sean de calidad, ya que esto reduce el riesgo y parte de la volatilidad, que son altas en el universo general de las small cap).

Las acciones de las small cap de calidad proporcionan rendimientos superiores con un menor riesgo. Desde 1976, las small cap de calidad han superado en un 1,8% anual el rendimiento de las small cap en general; pero con menos volatilidad. Y en el mismo lapso, superaron en un 2,8% al mercado total de acciones (EXHIBIT 2: SMALL CAP QUALITY’S STRONG RELATIVE RETURNS). A pesar de estos números, suelen estar infravaloradas por el mercado, siempre atento a lo que pasa con las empresas de gran capitalización.

El universo de las small cap está lleno de acciones especulativas de empresas con finanzas complicadas que ofrecen más promesas que ganancias. Las compañías basura de bajo rendimiento tienen una mayor participación en los índices de small cap que en los índices de gran capitalización. El 24% de las acciones de small cap produjeron ganancias negativas en los últimos 12 meses, mientras que solo el 5% del mercado total de USA tuvo ganancias negativas durante el mismo período (EXHIBIT 3: “JUNK” IS COMMON IN SMALL CAP). Este no es solo un fenómeno actual: Las small cap con pérdidas han conformado una proporción alta (y que lentamente sigue subiendo) del universo de las small cap durante décadas.

Lo que intentan establecer Chowdhry y Mendelson es que en el universo de las small cap son más las que pueden fallar que las que pueden tener éxito. Sostienen que los inversores tienden a pagar de más por acciones de negocios más débiles y volátiles, tal vez atraídos por proyecciones demasiado optimistas, o por la posibilidad de estar comprando un boleto de lotería por los pagos considerables que estas empresas darían de tener éxito. Y creen que debido a la prevalencia de las compañías basura en las small cap, una estrategia centrada en la calidad puede ofrecer resultados superiores y significativamente diferenciados (en comparación con las small cap en general, referenciadas solo por capitalización).

Invertir en small cap implica una mayor volatilidad; pero sostienen que en comparación con el universo de small cap, aplicar un enfoque orientado a la calidad puede mitigar este riesgo (EXHIBIT 4: ATTRACTIVE RISK AND REWARD FOR QUALITY VS. MARKET). Prometen que al apartar las baratijas e invertir solo en las mejores empresas, los inversores generalmente pueden, a largo plazo, lograr mayores rendimientos con menor riesgo.

Agregan que la calidad de la pequeña capitalización ha ofrecido constantemente características de inversión atractivas al atravesar mercados recesivos. Las small cap de calidad superan a las small cap durante los mercados en baja y quedan cerca de a las empresas de gran capitalización. En las recuperaciones posteriores, las acciones de small cap quality superan significativamente a las de gran capitalización y solo devuelven una pequeña proporción de su rendimiento superior anterior a las acciones small cap. (EXHIBIT 5: SMALL CAP QUALITY IN DOWN MARKETS)

Cómo encontrar calidad en las small cap

Para aplicar el enfoque de inversión de calidad a las small cap, GMO no modifica su filosofía central de invertir en calidad: Buscar empresas dirigidas por equipos de gestión fuertes que puedan entregar de manera sostenible altos rendimientos de capital. Sin embargo, los investigadores de GMO entienden que las small cap difieren de las empresas de gran capitalización de manera importante.

Al buscar calidad para su Quality Strategy de gran capitalización, generalmente analizan empresas dominantes que han entregado un rendimiento superior a largo plazo (a menudo décadas). Así tienen amplia evidencia de que se está invirtiendo en empresas fuertes, por lo que la principal pregunta de inversión a responder es: ¿Estamos pagando un precio atractivo por este increíble negocio? Dentro del universo small cap, las empresas que se seleccionan como de alta calidad tienden a no ser tan dominantes en sus industrias y generalmente tienen un track record más corto de éxitos. Por lo tanto, la pregunta cambia a: ¿Estamos seguros de que este negocio es increíble?

Su investigación muestra que las small cap de calidad tienen menos probabilidades de mantener las características de calidad en el tiempo que las compañías de gran capital. Por ejemplo, aunque tanto las compañías de gran capitalización como las de pequeña capitalización con un alto rendimiento se enfrentan a una declinación del mismo en el tiempo, esta disminución es más rápida en las small cap (EXHIBIT 6: ROE DECLINE IN HIGH ROE COMPANIES IS FASTER IN SMALL CAP).

Esta rápida disminución en las small cap de calidad muestra la conveniencia de un investigación fundamental que agregue valor a la inversión de calidad cuantitativa y sistemática. Al identificar dentro de todas las small cap a las de calidad, se puede evitar la descomposición de la calidad. Así se proponen crear una cartera de empresas bien posicionadas. Por lo tanto, el enfoque clave de la investigación de small cap de GMO sería distinguir qué empresas tienen ventajas competitivas verdaderamente sostenibles que puedan respaldar un rendimiento superior a largo plazo.

La estrategia

Según Chowdhry y Mendelson, la estrategia GMO Small Cap Quality Strategy explota las oportunidades presentadas arriba. Filtran  entre 2.800 acciones de modo tal que se quedan con 200 nombres de small cap que tienden a cumplir con un umbral de calidad determinada en forma cuantitativa y dentro de estas 200 examinan los fundamentales de cada una para saber si poseen el tipo de ventajas competitivas que conducen a un rendimiento superior sostenido. La mayoría falla esta prueba, de modo que actualmente solo 80 cumplen con sus criterios. Luego toman las 40 que más los convencen para integrar la cartera.

Curiosamente, comparten el nombre de cinco de estas empresas 🙂